Portafolio Sin Miedo a las Fibras - Las Fibras Mas Rentables - Parte 2

Raza fibrera e interesados en fibras, gracias por las sugerencias e ideas para seguir desarrollando otros temas relacionados al portafolio Sin Miedo a las Fibras. Uno de los temas solicitados es Impuestos. Me comprometo a dedicarle un post y voy a juntar todo el know-how que hemos compartido en el foro. Solo para organizar todas las ideas, en este link están todos los artículos que he publicado del portafolio Sin Miedo a las Fibras y en este link está la parte 1 de Las Fibras más Rentables. No puedes (repito, NO PUEDES) continuar leyendo este artículo si no has leído la Parte 1. Va a ser difícil seguir el hilo de lo que voy a desarrollar a continuación si no has leído la primera parte. Es como ver A Quiet Place 2 sin ver la primera película.

Conclusiones del CapRate

En la Parte 1 de esta serie me enfoqué más que nada en desarrollar el tema del CapRate y sacamos un pequeño ranking de las fibras con el mayor CapRate considerando los resultados del Q12021. En resumen, el CapRate mide la habilidad de la fibra para comprar activos que le pueden sacar máximas ganancias posibles. Solo hay que monitorear el CapRate en el tiempo porque la formula está relacionada al valor de los activos ... si el valor del activo va bajando al paso de los años y las rentas siguen altas, va a dar la impresión de un muy alto CapRate, pero eso no es sostenible en el tiempo ... en otras palabras, no puedes mantener rentas altas si el edificio está muy deteriorado. Hay que mantener un buen balance entre activos valiosos y buenas rentas en todo tiempo.

Lo bueno de las fibras es que constantemente están haciendo la valuación de los activos y podemos darle seguimiento en los reportes trimestrales.

OK, ahí queda el tema del CapRate.

Acerca de FCFE, FHIPO

Antes de continuar con esta segunda parte es importante dedicar unas líneas a FCFE y FHIPO. En el desarrollo de mi análisis de "Las Fibras Mas Rentables" no incluyo a la Fibra de CFE (FCFE) ni a la Fibra Hipotecaria (FHIPO). El motivo por el que no las incluyo es porque estas fibras se dedican a sectores bien distintitos a las fibras inmobiliarias. La FCFE se dedica a la transmisión de energía eléctrica y FHIPO a prestamos hipotecarios. Si ustedes leen un reporte trimestral de Fibra Hipotecaria o el de FCFE no van a ver ninguna referencia de NOI o FFO y es bien difícil (casi imposible) poder hacer un comparativo de estas 2 fibras con el resto de las fibras inmobiliarias. De hecho hay diferencias entre las hoteleras pero son manejables. Con FCFE y con FHIPO, estamos hablando de 2 negocios completamente distintos a las inmobiliarias.

De hecho, en el desarrollo de este artículo, van a ver ciertas diferencias entre las fibras inmobiliarias. Esto es porque algunas fibras tenían un modelo de representación financiera destinito y la AMEFIBRA ha hecho un excelente trabajo en estandarizar el modelo de representación financiera de las fibras inmobiliarias. Mas abajo les voy a mostrar un ejemplo con Danhos para que vean a lo que me refiero.

Así que .... fans de FCFE, siento mucho no poder incluir esta famosa fibra en mi artículo, pero es mas que nada porque no hay manera de reconciliar su reporte trimestral con todos los demás. Aparte ... han escuchado la frase que dice "No inviertas en lo que no conoces"? ... no invierto en FCFE porque no conozco su modelo de negocio ni tampoco he desarrollado la experiencia para leer su reporte trimestral, igual con FHIPO.

Del NOI al AFFO

Esta segunda parte de medición de rentabilidad va a ser más interesante que el CapRate porque tiene que ver con las distribuciones que las fibras pagan a sus inversionistas ... el dinero que recibimos cada mes o cada trimestre.

Regresando al ejemplo de la casa que rento (3 millones valor del activo, 120,000 pesos de ingresos por rentas, 20,000 pesos anuales de gastos de mantenimiento (impuestos, seguro y mantenimiento), 3.3% CapRate)

Voy a dejar atrás el valor de los activos y ahora voy a analizar puro efectivo que entra a mi bolsa con mi casa de renta y lo voy a comparar con las fibras.

Si yo divido mi NOI (100,000 pesos anuales, que son las rentas totales menos los gastos) entre el cobro de rentas totales (ingreso total), tengo un Margen de NOI del 83%. Este margen de NOI mide lo que me queda de efectivo con relación al total de rentas que voy cobrando. Ojo aquí, las fibras industriales regularmente tienen un margen NOI mayor que las fibras de Oficinas y que las fibras Comerciales ... no tengo ni idea cual sería un margen NOI estándar de los terrenos nogaleros que compró NOVA ... eso lo sabremos en su próximo reporte trimestral. El motivo por el que las fibras industriales tienen un margen NOI mayor es porque el mantenimiento de una bodega es más sencillo (y menos costos) que el de una oficina o el de una plaza comercial y, sin entrar en muchos detalles, a veces las fibras negocian con el cliente para que pague el predial y esto es más fácil en las industriales que en las oficinas o comerciales.

Regresando al ejemplo, el margen NOI es el % de dinero que queda después de gastos de mantenimiento. Pues resulta que todas las fibras publican su margen NOI.

Voy a continuar con las Top 5 del CapRate mas no quiero que piensen que ya hice mi primera ronda de finalistas, voy a estar revisando los métricos de todas las fibras para ver si agrego otra. Para el tema del Margen NOI, la más rentable sería Fibra NOVA con un 97.08%. Significa que de lo que cobra cada mes, es la que gasta menos en mantenimiento, y ahí pueden ver las otras. Noten el cambio de Margen de NOI de Educa contra las otras que son más "industriales". Hay un detalle con Educa que voy a explicar más abajo. De hecho, de todas las fibras (no solo las de la lista de arriba), NOVA es la que tiene el mejor margen de NOI.

Entonces ya de arranque todas las fibras que no son industriales ya van perdiendo? todavía no podemos concluir eso, dado que no hemos visto gastos administrativos ni gastos de deuda. Ahí puede haber sorpresas. De hecho, Educa tiene deuda CERO (CERO!!!) y Danhos tiene deuda del 8% (OCHO PORCIENTO). No hay ninguna otra fibra ni ningún REIT en USA con ese nivel de deuda tan bajo. Ahorita llegamos a ese punto.

Volviendo al ejemplo de mi fibrita personal (mi casa de renta), resulta que en el año también contrato los servicios de un contador, tengo un albañil (todólogo) de planta y una persona que trata con los renteros porque yo no tengo tiempo para eso. El contador, el albañil y la persona de "servicio al cliente" son mi equipo de mi fibrita personal. Pago 12,000 pesos al año por sus servicios. Pudiera referirme al equipo de tres como a mi "corporativo" que administra mi casa de renta. (Sólo para aclarar un punto, si tengo una casa en renta pero no tengo un equipo que la administra, esta parte de la historia es para hacer la analogía con las fibras. Si tuviera varias casas en renta, muy probable que si tenga un equipo de trabajo)

Pues en las fibras inmobiliarias es lo mismo. Tienen un Corporativo o Staff que son los gastos administrativos de la fibra. Ahí está todo el equipo que administra a la fibra con todos sus gastos relacionados (nominas, prestaciones, viajes, capacitación, etc.). Si al NOI le restas los gastos administrativos llegas al EBITDA. Y si divides el EBITDA entre los ingresos totales llegas al Margen EBITDA (que sería el % de dinero que queda después de descontarle a los ingresos los gastos de mantenimiento y los gastos administrativos).

Abajo te lo explico con Fibra NOVA en su reporte trimestral del 1Q 2021

Fibra NOVA reportó ingresos totales por 144.08 millones de pesos y abajo reporta un NOI de 139.8 millones. Significa que sus gastos de mantenimiento fueron 4.2 millones de pesos en ese trimestre, y ahí ves el Margen de NOI del 97.1% (en mi tabla de arriba dice 97.08 y este valor esta redondeado). Luego más abajo dice EBITDA por 131.69 millones de pesos. Entonces FNOVA gasta 8.18 millones de pesos al trimestre en sus gastos administrativos o Corporativo y ahí ves su margen EBITDA de 91.4%

Estos valores de EBITDA y margen de EBITDA son muy interesantes porque las fibras que mejor administran su negocio son las que pueden tener una mejor razón de gastos administrativos con sus ingresos. Y las fibras que van comprando más propiedades pero que mantienen sus gastos administrativos bajos, generan más efectivo para repartir a sus inversionistas ... le dicen economías de escala. Es como cuando la empresa para la que trabajas empieza a decir que van a recortar personal y que ya no va a haber gastos autorizados para viajes y nada de gastos capacitación ... lo que la empresa está haciendo es reducir sus gastos administrativos para tener un mejor EBITDA ... eso pasa en tooooodos lados.

Para el caso de NOVA, de todos sus ingresos, después de que le descuentan gastos de mantenimiento y gastos administrativos, les queda un 91.4% de margen. Nada mal.

¿Cómo quedan las otras fibras en términos de margen de EBITDA?

Aquí tenemos un "detalle" con Educa porque en sus reportes trimestrales su referencia de NOI es diferente a otras fibras. Lo que pasa es que Educa reporta su NOI y su margen de NOI incluyendo gastos administrativos y de mantenimiento. Sospeché que me iba a topar con algo así cuando vi que en Fibraspy no están reportando márgenes de EBITDA. Esto es porque pudiera haber diferentes interpretaciones de esa métrica. Me encantaría que todos siguieran un mismo criterio para reportar el EBITDA, ojalá que eso se vaya estandarizando en el futuro. Entonces para el caso de Educa, podemos asumir que su margen de EBITDA es 87.85%, pero hay algunos otros detalles que voy a elaborar con los números de Educa. El cálculo del NOI de Educa lo pueden ver en la página 16 de su reporte trimestral del 1Q2021.

¿Entonces cómo va la competencia? Educa y MTY con buenos CapRates y luego tenemos a Educa (considerando un 87.85% de EBITDA), NOVA y MQ con un mejor margen de EBITDA. De hecho, a MTY le pega un poco su margen de EBITDA porque es una fibra casi mitad industrial y mitad oficinas. MQ es casi todo industrial (con algo comercial) y NOVA es más industrial, trae universidades y menos oficinas.

Me quedan los 2 últimos y más importantes métricos, el FFO y el AFFO. Vamos a tener un poco de controversia porque algunas fibras interpretan el AFFO diferente, pero lo voy a ir resolviendo sobre la marcha. Ya casi llegamos al dinero que reparten las fibras a sus inversionistas.

El FFO es el famoso Funds from Operations. El NOI y el FFO son los acrónimos más famosos en el mundo de las fibras y de los REITS en Estados Unidos. El FFO en español sería algo así como Fondos Provenientes de la Operación ... en México deberíamos de decirles FPO, de hecho el NOI a veces le dicen ION (Ingreso Operativo Neto) pero el FFO siempre todos usan el acrónimo de la palabra en inglés.

Ojo con lo que sigue ... el FFO es el resultado de restarle al EBITA los gastos por la deuda de la fibra (los intereses netos) y también a veces le suman ganancias por dinero que tienen en caja que genera intereses. Que nunca se les olvide esta definición ya que son dos cosas, costo de deuda e ingresos por intereses!

Vamos a verlo en vivo y a todo color con MQ. Nunca me ha gustado que MQ empieza con el NOI y no con los ingresos, tienes que irte hasta la hoja 10 de su reporte trimestral para verlo en el estado de resultados.

En el caso de MQ, del EBITDA (ingresos menos gastos de mantenimiento menos gastos administrativos) de 806.9 millones de pesos llegan a un FFO de 567.5 millones de pesos. Significa que la deuda de MQ cuesta 239.4 millones de pesos al trimestre (solo para aclarar que esos 239.4 millones puede ser deuda o pueden ser ingresos por intereses que se suman. Son varios elementos que se integran entre el EBITDA y el FFO). Entonces con ese dato llegamos al margen FFO, que sería cuánto dinero queda después de restarle los gastos de mantenimiento, gastos administrativos y gastos de deuda. Para el caso de MQ serían los 567.5 millones dividido entre los ingresos totales de 949.25 millones (página 10 del reporte trimestral), que nos da un 59.78%

Entonces, todas las fibras considerando su margen de FFO quedan así (hay un par de sorpresas ...)

¿Se acuerdan que les dije que Educa no tiene deuda? resulta que tiene dinero en caja que genera intereses, entonces Educa pasó de un margen NOI de 87.85% a un Margen FFO de 89.65% ... y aún hay más. Ojo ahí porque el último reparto que hicieron no es completamente de su operación, sino que traen un beneficio de los intereses generados de la caja y falta algo más del AFFO que voy a explicar más adelante.

No había incluido Fibra PL porque en las pasadas métricas salía abajo del Top 5, pero al momento de llegar al Margen FFO, PL esta por arribita de MQ. Significa que tiene una deuda más baja o que tiene más ingresos por efectivo en caja vs MQ. Puede ser la combinación de los 2 factores.

En resumen, excluyendo Educa, la fibra que después de pagar los gastos de mantenimiento, los gastos de administración, la deuda correspondiente e incluir otros ingresos que tiene mayor rentabilidad sería NOVA, seguida de FMTY, luego Terra, PL y MQ. Hay un asunto particular con FMTY dado que este reporte (1Q 2021) es antes de la compra de La Perla. FMTY traía una caja grande que le estaba generando intereses. Hay que ver cómo queda el cambio del EBITDA al FFO en su siguiente reporte trimestral. Ya no va a tener el beneficio de los intereses generados, pero igual y van a traer un ingreso mayor ... los intereses generados deben de andar en un 4% y no se olviden del CapRate tan bueno de la compra de la Perla. Le van a sacar más utilidades a ese dinero con La Perla que de los intereses generados.

¿Se acuerdan de mi casa en renta? el cambio entre el EBITDA al FFO sería el costo de la hipoteca, si estuviera pagando el crédito de la casa. Así de simple. Todavía me falta un elemento más para llegar por fin al dinero que reparten las fibras a los inversionistas.

Había dicho que el tema de la Fibra más Rentable lo iba a desarrollar en 2 partes, pero todavía me falta desarrollar el tema del AFFO y tengo que desarrollar un buen resumen considerando las particularidades de las fibras para poder llegar a un ranking aceptable de las top 3 fibras más rentables.

¡Esto amerita una tercera parte!