Portafolio Sin Miedo a las Fibras - Las Fibras Mas Rentables - Parte 3

Raza fibrera y raza interesada en fibras, solo a manera de recordatorio, todos los artículos publicados relacionados al portafolio Sin Miedo a las Fibras está aquí y la parte 2 de esta serie esta aquí. La misma advertencia del artículo pasado, es importante leer toda la serie completa de "Las Fibras Más Rentables" para entender el hilo de este artículo. Este sería el último de la serie de "Las Fibras Mas Rentables" y después voy a desarrollar "Las Fibras con Menos Riesgo" y de ahí sacamos el top 3 para armar el portafolio Sin Miedo a las Fibras.

Nos quedamos en que a la casa que rento le quito los gastos de mantenimiento, los gastos administrativos y el crédito hipotecario y llego al FFO, que son los fondos que me quedan disponibles de las rentas que recibo. A esos fondos que me quedan los divido entre el ingreso total y me da el famoso Margen FFO. Y al final del artículo anterior les mostré el margen del FFO de las Top 5 y resulta que tenemos un Top 6 porque PL entró a la contienda con un margen de FFO comparable a las demás.

EL AFFO y el Comité Técnico

Llegamos a la parte final del dinero que reciben las fibras y cómo lo reparten a los inversionistas. Aquí hay un poco de controversia pero, yo creo que puedo salir bien librado mostrándoles algunos ejemplos y números al respecto.

Si vieron el video de Actinver-FMTY dicen que el AFFO es el resultado de restarle al FFO los gastos que le dicen Capex. Capex viene de la palabra "Capital Expenditures". En las fibras, los Capex son gastos que sirven para mejorar el activo más allá de los mantenimientos regulares ... regresando al ejemplo de la casa que rento ... si yo considero que cambiar la estufa de la casa me va a ayudar a rentarla más fácilmente o le va a dar más valor a mi activo, entonces yo decido gastar parte de las rentas recibidas en comprar una estufa nueva y reemplazar la actual. Eso sería algo similar a un gasto de Capex. No es darle mantenimiento a la estufa sino reemplazarla porque sé que me va a traer un beneficio. Igual pasa en las fibras con los gastos Capex ... son distintos a los gastos de mantenimiento y debe de traer un beneficio para los activos (hacerlo más atractivo, más funcional, subir la plusvalía, etc.)

AFFO viene de la palabra Adjusted Funds From Operations y es el FFO ajustado, que para el caso de la definición de FMTY, es ajustar el FFO con los gastos de Capex. El AFFO no está bien estandarizado ni siquiera en USA con las REITS por eso muchos portales que comparan rendimientos de REITS llegan hasta el FFO y de ahí se van a las rentas repartidas. Para el caso de México, hay algunas diferencias entre las fibras.

FMTY hace su puente muy fácil de leer desde el ingreso total de la fibra hasta el AFFO. Aquí te lo muestro:

En el Q1 del 2021 ingresaron 330.4 millones de pesos, le descontaron los gastos de mantenimiento, los gastos corporativos (administrativos), los gastos de deuda (y los ingresos por intereses) y los gastos de Capex para llegar al AFFO de 202.15 millones de pesos.

Y de ahí podemos sacar los márgenes que ya vimos en el post pasado y ahora llegamos hasta el margen AFFO:

Me gusta mucho que FMTY son muy estructurados y sus reportes trimestrales son muy fáciles de leer y para los inversionistas nuevos (y experimentados) es muy sencillo ver su desempeño financiero. Yo en lo personal he aprendido mucho de los reportes de Fibra MTY, de sus conferencias telefónicas trimestrales (cualquiera se puede conectar a escuchar sus conferencias) y de las video entrevistas que hacen con Actinver.

Se acuerdan de que les decía que hay ciertas discrepancias en la definición del FFO y el AFFO? Ahora que ya son expertos en evaluar la rentabilidad de una fibra desde el Ingreso hasta el AFFO van a empezar a leer todos los reportes y se pueden topar con algo así:

Este es el puente del Ingreso al AFFO de fibra Danhos del 1Q2021. Son los mismos conceptos pero tienen un FFO y luego ponen otro que dice FFO AMEFIBRA, esto también lo van a ver con Fibra PL. Lo que pasa es que algunas fibras, en particular con las más antiguas, es que tenían una forma de interpretación financiera distinta y la AMEFIBRA ha ido estandarizando los conceptos para poder medir todas las fibras por igual. Las fibras más nuevas desde su inicio están más parejas con los lineamientos de AMEFIBRA. Para el caso de mi comparación, trato de usar siempre el valor de AMEFIBRA.

El AFFO es casi el dinero que reparten entre los inversionistas. Queda la última parte que es el Comité Técnico. Este comité es la máxima autoridad en el fideicomiso y ellos autorizan las utilidades a repartir a los inversionistas. A veces reparten el 100% del AFFO o a veces reparten menos. Pudiera ser que necesiten guardar algo del AFFO para un gasto especial programado o que guarden dinero para un proyecto. Hay veces que reparten más del 100% del AFFO que es cuando tienen una reserva de dinero pendiente por entregar. Entonces, la última palabra de cuánto se van a distribuir a los inversionistas la tiene el Comité Técnico. Algunas fibras automáticamente reparten todo el AFFO y otras especifican en su reporte el % que van a repartir.

Y al igual que el margen NOI y el margen FFO, también podemos calcular el margen AFFO. Las fibras que tienen un margen mayor de AFFO serían las que reparten más dinero a sus inversionistas. Después de todo lo que hemos revisado, aquí el resultado final:

Hay información muy importante que se debe de compartir referente al margen AFFO, y voy a explicar fibra por fibra.

Educa: no tienen deuda (¡cero!) y tienen dinero en caja. Eso hizo que subiera su margen FFO. En el 1Q 2021 devolvieron un gasto de capex que no usaron y eso causó que subiera aun más su AFFO. Esta situación de Educa se puede ver de 2 formas ... 1) La optimista: es excelente que la fibra no tenga deuda y adicional a eso genera más utilidades con el dinero que tiene en caja, el incremento del AFFO fue una excepción porque las escuelas están cerradas y no han hecho tanto gasto en Capex. 2) La pesimista: el dinero en caja genera muy poco rendimiento y deberían de invertirlo en un inmueble productivo. La utilidad de su operación pudiera no ser representativa por el beneficio del efectivo en caja. Los beneficios que tienen ahorita pudieran cambiar cuando las escuelas se reabran al 100% o cuando empiecen a usar deuda para expandirse ... yo que soy optimista me gusta mucho que la fibra tiene cero deuda y que sus inversionistas se beneficien de ello con un FFO mayor y que al no usar gastos de capex, estos sean devueltos a los inversionistas.

MTY: no hay mucho que explicar, de 100 pesos que cobran entregan 61.20 de utilidades a sus inversionistas. Ellos administran su fibra "by the book" (que significa "estrictamente apegados a las reglas"). Este margen AFFO ya tiene un descuento que inició en el 2021 por la bajada en rentas de oficinas y estoy esperando a que el número suba en cuanto empiecen a repartir las rentas de La Perla.

MQ: Tienen una política de guardar AFFO para invertir en nuevos proyectos. El parque industrial que están desarrollando en Nuevo León fue con unos activos que vendieron y dinero ahorrado de AFFO. Para mí, que soy inversionista de largo plazo, me gusta mucho que tengan esas prácticas de guardar AFFO para proyectos que en el mediano plazo nos van a entregar más rentas distribuidas.

NOVA: En el mundo industrial, universidades y algo de oficinas, esta fibra por cada 100 pesos que recibe reparte 77.55 a sus inversionistas. Para una fibra diversificada (y ahora también en los negocios agroindustriales), es la que más dinero reparte a sus inversionistas de lo que cobra de rentas. Sólo hay que considerar algo de NOVA ... la mitad de sus activos los renta a Bafar que es su empresa patrocinadora. Fibra NOVA es una empresa de Bafar y es como su "inmobiliaria". Hay quienes ven esto como una fortaleza y hay quienes ven esto como un riesgo. Conociendo a Bafar y la solidez que tiene en el mercado mexicano, yo siempre he considerado esto como una fortaleza. Cuando hice mi evaluación de invertir en NOVA en mi caso le dio puntos a favor. Voy a desarrollar un poco más de esto en el artículo de riesgos.

Terra: no invierto mucho en Terra, solo uso esta fibra para el Portafolio Jubilación 5K más no en mi estrategia principal (el Portafolio Fibrero). Actualmente tiene mejor AFFO que MQ porque Terra es 100% industrial y a MQ le está pegando un poco el ingreso por la parte comercial. Es una fibra que también "plays by the book" en un segmento en crecimiento en México. Hay un asunto con Terra que voy a desarrollar más abajo.

PL: Esta fibra es la más grande de las industriales. Es la que reparte menos AFFO que todas las otras pero si observas el valor del CBFI y las rentas repartidas de PL, desde su inicio de operaciones, siguen subiendo y subiendo. Esta fibra es más conservadora en el reparto de su AFFO pero mantiene un ritmo estable y solido de crecimiento. El segmento en el que juega es de crecimiento en México, por lo tanto, la fibra seguirá avanzando a buen ritmo. Lean su reporte del 1Q2021, habla de lo rápido que esta creciendo la demanda de naves industriales en México y de unos retos interesantes.

¿El AFFO es una medida de Rentabilidad?

Aquí es donde el asunto de encontrar la fibra más rentable se pone espeso. Ya evalué cada elemento "financiero" de desempeño de las fibras: NOI, EBITDA, FFO y AFFO y ya sabemos que representa cada uno ... entonces, es el AFFO un elemento de rentabilidad de la operación de la fibra? o para seleccionar a la fibra más rentable es sólo llegando al margen FFO?

La fibra que mejor margen FFO tenga significa que: 1) tienen buena administración de gastos de mantenimiento, 2) los costos administrativos (Corporativos) más eficientes y 3) la mejor administración de la deuda ... y todo esto comprando activos valiosos a los que les pueda sacar las mejores rentas (mayor CapRate). Hasta la medición del FFO todo el trabajo es acerca de ser eficiente y después de ahí decide que inversiones extras hace de capex (que seria transformar el FFO en AFFO), pero los gastos de capex serían redituables a los inversionistas en el corto-mediano plazo. De hecho, es positivo que las fibras hagan gastos de capex. Y después del capex viene la decisión del comité técnico de cuantas utilidades repartir. Para hacer el punto más interesante, vean la siguiente noticia de parte de Terra:

Cuando pensamos en términos de NOI, EBITDA, FFO, AFFO y distribución ... lo que Terra está haciendo con el anuncio de arriba es modificar todo lo que está después del FFO pero el trabajo de comprar activos valiosos, rentarlos, cobrar las mejores rentas y descontar todos los gastos hasta el FFO (incluyendo deuda) sigue siendo igual aún y con el anuncio de la reducción de las distribuciones. En otras palabras, la fibra sigue manteniendo su rentabilidad y lo que está haciendo es anunciar que va a repartir menos rentas para usarlas para invertir en proyectos futuros ... por así decirlo ... modificó el AFFO y la distribución, pero no perdió ningún elemento de rentabilidad operativa. Y pareciera que los inversionistas recibieron la noticia con agrado porque el valor del CBFI se quedó arriba. Y en general es una excelente noticia para inversionistas de largo plazo.

Un anuncio similar hizo Fibra INN hace varios años cuando inició el proyecto del JWM, y acaban de inaugurar el hotel el pasado Mayo 2021. Obvio que nadie contaba con la pandemia, pero igualmente fue una excelente idea ahorrar para invertir en futuros proyectos.

A la luz de lo que acabo de compartir, YO CREO, que la fibra más rentable se mide hasta el margen FFO y luego es responsabilidad de cada inversionista investigar y conocer bien la estrategia que cada fibra sigue con el uso de los recursos que existen entre el FFO y el AFFO (y su distribución) ya que el resultado final del dinero que reparten esta modificado por las decisiones y estrategia de cada Comité Técnico.

Entonces, el Top 5 y el ranking completo de Marge FFO considerando los resultados del 1Q 2021:

Observen el bloque MQ-Danhos-UNO-SHOP-HD. Todos ellos tienen en común el segmento comercial y el impacto negativo que esto ha tenido en sus márgenes. Lo que los está diferenciando es la diversificación en otros segmentos y a Danhos le favorece su bajísimo nivel de deuda. Ahí lo relevante de las fibras diversificadas.

Las hoteleras, hasta el fondo de la tabla dado que no han podido cobrar suficientes rentas para cubrir todos los gastos hasta el FFO y menos les va a quedar dinero para el AFFO. Lo que están haciendo es usar dinero de caja para completar el FFO y recientemente Fibra INN anunció que vendió un hotel para seguir cubriendo deuda.

Comenté en otros artículos que la estrategia de HD esta muy buena pero su tipo de cliente ha sido el que más impacto ha tenido en la pandemia y le ha costado trabajo recuperarse. Ahora hay que esperar el resultado de la fusión con Fibra Plus.

Considerando la tabla del Margen FFO significa que no se puede invertir en las fibras de mas abajo? claro que sí, dependiendo de tu estrategia de inversión. El precio del CBFI de estas fibras en el mercado esta con descuento porque refleja de alguna manera la situación financiera por la que están pasando. Si consideras que son negocios sólidos y que pueden recuperarse en el mediano plazo se puede aprovechar el momento para comprar CBFIs con descuento.

¿Son Educa, NOVA y MTY las fibras mas rentables?

Faltan 2 partes más por analizar antes de llegar a la primera conclusión (y antes del análisis de riesgo). Los valores que usé para calcular el Margen FFO son con los resultados del 1Q del 2021. Es posible que haya factores particulares a ese trimestre que hayan tenido un impacto positivo o negativo en el Marge FFO. Lo que voy a hacer a continuación es validar si la fibra ha mantenido un Margen FFO estable en el tiempo. La historia del Margen FFO me puede dar un indicativo del futuro.

No perdamos de vista el significado del Margen FFO ... que es lo que me queda de dinero después de descontar los gastos de mantenimiento, menos gastos administrativos y la deuda. Luego también le puedo sumar intereses generados por efectivo en caja.

Tengo la sospecha de que para Educa, el dinero que tenían en caja ha sido menos "rentable" por la bajada en las tasas de referencia. Consideren que el valor de CETES del 2018 y 2019 estuvo con rendimientos que llegaron al 8% y ahora están en un 4%.

Los márgenes de NOVA y FMTY los veo estables en el tiempo y ambas fibras van a reportar cambios relevantes en sus siguientes reportes trimestrales ya que hicieron compras grandes que deben de mantener o modificar positivamente todos sus indicadores financieros ... yo espero ver una mejora en todos los márgenes (NOI, EBITDA, FFO y AFFO), en particular con ambas fibras que pueden lograr economía de escala con el EBITDA.

Voy a incluir el historial del Margen FFO de Terra como referencia para usarlo en los siguientes posts. Se ve un poco más de variabilidad en el tiempo, pero todo bien. Cómo lo comentaba arriba, aun y con el anuncio de reservar parte del AFFO, los márgenes del FFO no deben de ser impactados.

El CBFI

La manera de entrar al negocio de las fibras es comprando CBFIs. Los CBFIs representan todos los activos (edificios, bodegas, centros comerciales) que tienen las fibras en su portafolio. La manera mas fácil de explicarlo es así: Fibra Monterrey, al cierre del 1Q 2021 tenía 713,925 metros cuadrados de área bruta rentable y tenía también 969,939,906 de CBFIs en circulación. ¿Quieres ser dueño de 1 metro cuadrado de Fibra Monterrey? compra 1,359 CBFIs y listo. Los 1,359 CBFIs te hacen el legítimo dueño de un metro cuadrado que va ser administrado por Fibra Monterrey y ellos se van a encargar de rentarlo al mejor precio y administrar tu metro cuadrado para que siempre esté en óptimas condiciones y pagarte tu renta puntualmente cada día ultimo hábil del mes. Así de sencillo es entrar a los negocios inmobiliarios. De hecho, puedes comprar hasta centímetros cuadrados, pero voy a usar el metro cuadrado como ejemplo para terminar mi idea.

Las fibras pueden agregar CBFIs a sus portafolios para comprar otros activos o para pagar ciertas cosas. También pueden ellos mismos recomprar CBFIs que hacen que los tuyos sean más rentables. El volumen de CBFIs de las fibras va cambiando ... no cambia radicalmente a menos de que anuncien una emisión importante para financiar una compra. Es importante medir el rendimiento de la fibra también por CBFI para asegurar que las ganancias no se vayan diluyendo en el tiempo.

Las fibras que van incrementando su FFO por CBFI en el tiempo es una excelente noticia. Significa que van haciendo los CBFIs más rentables (y esto no incluye el famoso retorno de capital).

Educa, NOVA y FMTY tienen un FFO-CBFI creciente en el tiempo, solo voy a explicar un punto importante de FMTY.

Fibra Monterrey iba avanzando muy bien en el crecimiento de su FFO por CBFI y en el 2019 hizo una emisión de nuevos CBFIs para completar la compra de una propiedad. Por la crisis del 2020 tuvo que suspender anticipadamente la compra, pero ya había expedido todos los CBFIs nuevos y estuvo guardando el dinero en caja todo el 2020 y justamente hace unas semanas anunciaron la compra del activo.

Así como monitoreamos los márgenes de rentabilidad de cada fibra, es importante monitorear el valor por CBFI para asegurar que hay estabilidad y crecimiento con los activos que compramos a través de los CBFIs.

El Metro Cuadrado de FMTY y la Conclusión de "Las Fibras Mas Rentables"

Arriba comenté que comprando 1,359 CBFIs te hace dueño de 1 metro cuadrado de Fibra Monterrey. No tienes que sacrificar años de tu vida (ni pagar intereses hipotecarios) para comprar una propiedad para rentarla, con las fibras puedes iniciar con un metro cuadrado (o menos) de propiedad y estas listo para recibir rentas por el resto de tu vida.

¿De cuál fibra me conviene más comprar mi metro cuadrado? busca las fibras con los activos mas rentables (CapRates) y que administren mejor su negocio. Busca las fibras que que históricamente van logrando los mejores márgenes de NOI, EBITDA y FFO y evalúa su estrategia para llegar y distribuir el AFFO.

Considerando los resultados del 1Q 2021 de Fibra Monterrey, si eres dueño de 1 metro cuadrado de esta fibra, ellos te estarían pagando 94.38 pesos mensuales de rentas. Esos 94.38 pesos a veces los depositan libres de impuestos y a veces tienen una retención del 30% de impuestos (que será tema de otro artículo). Cuando Fibra Monterrey deposita tu renta libre de impuestos se le dice Retorno de Capital y hace que tu metro cuadrado te haya costado más barato y sea más rentable a futuro.

¿Se acuerdan de la casa que rento? más o menos mide 200 metros cuadrados y si la pudiera rentar todo el año, descontando mis gastos de mantenimiento e impuestos, hacer contrato, cobrar y todo eso ... más o menos estoy recibiendo unos 8,333 pesos mensuales (el NOI mensual). 200 metros cuadrados de FMTY me estarían dando 18,877 pesos mensuales. Claro, puedes argumentar que hay de metros cuadrados a metros cuadrados y que el monto de la inversión es distinto y así.

Resulta que en la vida real tengo una casa en renta y también tengo una posición en mi portafolio con Fibra Monterrey (en el famoso Portafolio Fibrero). Conozco muy bien (pesos y centavos) cuánto vale (valor actual) el metro cuadrado de mi casa y cuánto vale el metro cuadrado de Fibra Monterrey y conozco muy bien cuánto recibo por metro cuadrado de mi casa (y hay meses que no la rento) y cuánto recibo por metro cuadrado de Fibra Monterrey que es lo que me depositan cada mes (aquí no me preocupo si rento o no rento la propiedad, ellos siempre me pagan cada mes). Es imposible igualar (y la diferencia es enorme) lo que recibo por metro cuadrado de FMTY a lo que recibo por metro cuadrado de mi casa ... considerando el valor actual del M2 de mi casa con su NOI vs el valor actual del CBFI de FMTY y su AFFO. Es probable que yo sea muy mal rentero y que FMTY sean muy buenos en su negocio. Por más que intento no le puedo ganar ni a FMTY ni a NOVA.

Si tu rentas una casa, depa, bodega, cuarto (asumiendo que ya pagaste la hipoteca), calcula el valor actual de los m2 y calcula tu renta recibida por metro cuadrado. Considera todos los gastos asociados a tu renta para que puedas calcular una renta neta real. Traslada el valor de tu propiedad a comprar metros cuadrados de FMTY y calcula (y compara) la renta que recibirías por mes.

Esta es la manera correcta de ver una inversión en fibras inmobiliarias. No es un asunto de comprar un CBFI barato para después tratar de venderlo caro, ni tampoco es un asunto de una supuesta tendencia bajista. Tampoco es una inversión de corto plazo, así como nadie compra un depa para rentar y luego lo quiere vender en 2 meses, peor si es a crédito. Hay que invertir en fibras inmobiliarias con una mentalidad de inversionista inmobiliario y de ingresos pasivos. El inversionista inmobiliario de ingresos pasivos usa estrategias, métricas de desempeño y líneas de tiempo distintas a las acciones tradicionales (y otros vehículos modernos de inversión).

Y en todo mi desarrollo de la Fibra Mas Rentable, jamás toqué el tema del precio del CBFI. Espero que para este punto ya veas porque el precio del CBFI no es tan relevante (si pero no) para evaluar y decidir hacer una inversión en fibras inmobiliarias. El precio del CBFI es otro tema :-)

... y un día de estos voy a escribir largo y tendido acerca de la idea (ilusión) de la plusvalía.

Hasta aquí el concepto de Las Fibras Más Rentable. Falta hacer en análisis de riesgo y de ahí concluimos el Top 3 para el Portafolio Sin Miedo a las Fibras.

saludos!