Portafolio Sin Miedo a las Fibras - Las Fibras Menos Riesgosas

Esta estrategia se llama El Portafolio Sin Miedo a las Fibras y la idea es armar un pequeño portafolio (3 emisoras y poco capital) con las fibras más rentables y con menos riesgo, para que los nuevos inversionistas conozcan de estos maravillosos instrumentos y empiecen con algo más "a la segura" o ... "sin miedo". Aunque nada es seguro en la vida, debo de decir que, con las fibras, de alguna manera inviertes en algo "estable" porque hay un bien inmueble que respalda el valor del CBFI. Aquí en México apenas llevamos 10 añitos con las fibras pero si revisamos la historia de las REITS en USA, allá llevan 60 años con este modelo de inversión. En todos esos 60 años, ha sido extremadamente raro leer de un caso de una fibra que haya quebrado ... y el caso reciente (Washington Prime), estamos hablando de una REIT con centros comerciales de baja calidad y con un LTV (deuda vs activos) de más del 100% ... MAS DEL 100%!

Para entrar directo en materia, evaluar el riesgo en las fibras, la verdad es que es bien sencillo. Son unas pocas variables que hay que ver y de ahí podemos hacer un ranking de las "mas seguras".

El Knock Out

Si vas a iniciar una estrategia conservadora, sin nada nada nada de riesgo, automáticamente saca de tu lista las fibras que no generan FFO. Ya vimos a detalle en la serie de "Las Fibras Mas Rentables" acerca del FFO. Si la fibra no genera FFO significa que el dinero que ingresa no le alcanza para llegar a pagar la deuda y tiene que estar sacando dinero del guardadito (caja o tesorería) o vender activos para completar. Estas fibras quedarían fuera por "Knock Out".

Ahora bien, para poner las cosas en perspectiva ... las fibras que no les alcanza para el FFO, pueden ir vendiendo activos y eventualmente logran el punto de equilibrio ... quedándose con menos deuda (pero también menos activos y con los mismos CBFIs). Lo que pasaría es que van a estar mal-vendiendo sus activos para ir completando la deuda y luego cuando brincan el punto de equilibrio los inversionistas se quedan con un AFFO bien corto y super diluido entre un montón de CBFIs.

Al momento de escribir este artículo (Julio 8, 2021) las 2 fibras que no están llegando al FFO son las hoteleras (FIHO y FINN) y el precio del CBFI está a descuento por eso mismo. ¿Significa que van a tronar? No, para nada. Tienen suficiente caja y su ocupación va subiendo poco a poco. Pero para efectos de quitar todos los posibles riesgos y tener sólo las fibras más seguras, no las consideraría para este portafolio. Aclaro que en mi estrategia principal de fibras (El Portafolio Fibrero) tengo un 7% de FINN porque estoy especulando con la fibra.

En resumen, si no generan FFO, significa que no les alcanza para los gastos y mucho menos para repartir a los inversionistas.

El primer y más importante elemento de riesgo

La deuda descontrolada es, desde mi punto de vista, el primero y más grande riesgo de una fibra. Vuelvan a ver el video de Actinver-FMTY (a partir del minuto 18). El problema con las fibras es que mucha de la deuda esta amarrada a sus activos ... el banco les presta dinero y las fibras dejan en "prenda" uno de los activos. Si la fibra se atora para pagar, le corresponde al banco embargar el activo y el embargo crea un espiral de problemas para la fibra y para los inversionistas.

Antes de llegar al punto de que la fibra no pueda pagar su deuda puede vender activos o puede emitir CBFIs pero todo eso va impacta todos sus métricas de rendimientos y ahí es donde todo se puede salir de control.

El LTV (loan-to-value) es la medida de deuda más común en las fibras y es la relación del valor que tiene su deuda contra el valor de sus activos. Aquí un ejemplo para sacar el LTV (el caso es de Fibra MTY):

Si divido los 4,261M del total de pasivo entre los 16,352M de Activos, nos da un LTV del 26%. ¿Viste el tamaño de la caja de FMTY (2,347M)? con ese dinero fue que compraron La Perla, que anunciaron a inicios de Junio del 2021. Para el siguiente reporte trimestral, vas a ver una reducción en el rubro del efectivo y un incremento en el rubro de Propiedades de Inversión.

Un LTV de un 26% de FMTY es excelente. Es un nivel de deuda bastante bajo. El caso de Educa y el de Danhos son excepcionales. Educa tiene un LTV de CERO y Danhos del 8%. Son las fibras con menor nivel de deuda de todas en México y pudiera decir que de todas las REITS de USA.

Entonces, las fibras con menor deuda son las que pudiéramos empezar a considerar como las de menor riesgo. Y como todo en el mundo de las fibras, podemos hacer un ranking por nivel de LTV.

En otros artículos me he referido a Danhos como una fibra a prueba de balas. Su LTV es algo que me gusta mucho de esta Fibra porque puede aguantar tiempos muy prolongados de crisis. De hecho, Danhos ha estado nadando contra la corriente: centros comerciales en CDMX con periodos extendidos de lock-down y las oficinas que es el otro sector severamente golpeado por la crisis. A pesar de eso, sus niveles de rentabilidad (no se olviden del Margen FFO) excelentes considerando lo difícil que ha sido la crisis para los sectores que opera. Esos niveles de rentabilidad son gracias a las precauciones que la fibra siempre ha tenido con su nivel de deuda ... sin demeritar los planes de contención (reducción de gastos) durante la crisis.

Si tomamos como referencia el comentario de FMTY de un nivel de deuda aceptable entre un 25-35%, entonces Educa, Danhos, FMTY, PL, NOVA, FIHO y MQ están en el club de "deuda aceptable", pero considerando el "knock-out" que comenté al principio de este artículo, tendríamos que sacar del club a FIHO dado que no está generando FFO.

De SHOP, me preocupa que es la que trae más LTV, mucha deuda variable y recientemente subió la tasa de referencia. Necesita un reporte trimestral (2Q-2021) muy recuperado para que compense el tema del LTV.

Antes de hacer el ranking del Top 5 de LTV, vale la pena comentar que hasta el año 2020, las fibras por ley solo podían tener un LTV de hasta el 50%. Siempre hubo argumentos a favor y en contra al respecto. En el 2021 se levantó la restricción y las fibras pueden estar arriba del 50% del LTV y, como era de esperarse, hay argumentos a favor y en contra.

El top 5 de "menor" riesgo (considerando el LTV) es:

Ya podemos empezar a ver una intersección entre las más rentables y las de menos riesgo con Educa, FMTY y NOVA.

El segundo elemento de riesgo

No importa que la fibra tenga un excelente margen de FFO ni un bajísimo LTV si sus contratos de renta se van a terminar el prox. año y hay riesgo de renovación. Todas las fibras reportan un promedio de años de contrato de rentas y hasta los vencimientos por año para darnos una idea de cómo está el panorama.

Aquí la noticia de Fibra NOVA cuando firmó el contrato agroindustrial:

Primero que nada, el contrato agroindustrial que firmó es por 15 años (impresionante) y eso le dio a la fibra un promedio de 8 años de plazo remanente de contratos ... sin contar que el 50% de sus ingresos son de Bafar (que ya habíamos platicado que puede ser o no puede ser un riesgo).

Aquí la info. de FMTY, como siempre, super detallada:

FMTY dice que tiene 4.8% años de plazo remanente y que si no llega a renovar ningún contrato, le puede sacar el 50% de rentas hasta el 2026.

Y Educa tiene los plazos más largos, que hace sentido porque una escuela no es tan "movible" como una bodega, nave industrial u oficina. Abajo la información de Educa. También más adelante voy a explicar algo de Educa.

En ese sentido, Educa (12 años), NOVA (8 años), FMTY (4.8 años).

El tercer elemento de riesgo

No importa que la fibra tenga un excelente margen de FFO ni un bajísimo LTV ni muchos años de contrato si solo tiene un cliente y resulta que el cliente le habla a la fibra para hacer valida la cláusula de salida. En la medida que las fibras tienen diversificación de clientes, eso ayuda a bajar el nivel de riesgo.

Aquí nos vamos a enfrentar a un dilema con Educa y NOVA. La definición de dilema aplica muy bien para lo que voy a desarrollar. (Dilema, Situación difícil o comprometida en que hay varias posibilidades de actuación y no se sabe cuál de ellas escoger porque ambas son igualmente buenas o malas.)

Educa tiene bienes raíces que son universidades y las universidades son del grupo Nacer Global. Aquí está la nota de cuando inició operaciones Educa. Por cierto, El Economista también es de Nacer Global.

https://www.eleconomista.com.mx/mercados/Nacer-Global-colocara-primer-fibra-educativo-20180220-0037.html

Resulta que la fibra es algo así como la inmobiliaria de las universidades de Nacer Global. En ese sentido la fibra solo tiene un cliente, o pudieras decir que tienen miles de clientes al considerar los estudiantes que van a a las universidades. Ese es el dilema de Educa.

Para el caso de NOVA, es similar (pero diferente) a Educa. Nova sería algo así como la inmobiliaria de Grupo Bafar, pero al paso de los años han ido diversificando más y más su cartera de clientes y la "dependencia" de Bafar se ha ido reduciendo. Observa la gráfica de abajo. De hecho, NOVA también tiene universidades (Laureate).

Ese es el dilema de NOVA, que el 40% de sus ingresos provienen de Bafar y es una misma compañía.

Lo interesante de este caso (Educa y NOVA) es que fueron 2 de las fibras que mejor sortearon la crisis del 2020. Esto es porque su empresa "patrocinadora" de alguna manera les garantiza trabajo y también igual de importante que ambos grupos (Nacer Global y Bafar) son empresas sólidas y bien establecidas en México. Aquí es donde existe el dilema, el hecho de que estas dos fibras sean parte de un grupo empresarial mayor pudiera ser una buena decisión o pudiera ser una mala decisión, cada inversionista define su punto de vista y decide. En mi caso particular, Fibra NOVA es mi segunda posición más grande en mi portafolio después de FMTY.

Para el caso de FMTY, aquí va la distribución de sus 10 principales clientes:

Estos 10 clientes hacen más o menos el 50% de sus ingresos. Whirpool es uno de los principales clientes. Con FMTY se puede apreciar de una manera distinta la distribución de clientes.

Solo a manera de resumen de este riesgo, aunque no pongo este factor de riesgo como el más importante, para algunos inversionistas es controvertido que la la fibra solo tenga un cliente o que dependa mucho de un solo cliente, y más aun que el cliente sea dueño de la misma fibra. Aquí es donde cada inversionista lo pone en una balanza y decide.

El cuarto elemento de riesgo

Ya no relacionado a la operación de la fibra pero más relacionado al entorno económico, hay que observar el ciclo de negocio de cada fibra para ver en qué parte se encuentra. Todos los negocios tienen etapas de inicio - crecimiento - sobre oferta - desaceleración - crecimiento - sobre oferta - desaceleración y así se repite el ciclo. Cuando hay crecimiento en la actividad de los negocios, eso hace que haya mucha demanda de oficinas. Esa demanda crea crecimiento en las fibras de oficinas hasta el punto de que hacen muchas más oficinas de las que se necesitan y se desacelera el negocio (cae la demanda y los precios) ... pasan los años y vuelve a agarrar vuelo la demanda y hay otro ciclo de crecimiento y así año tras año. Lo mismo pasa con el precio del kilo de limón 😆

En este momento (Julio 2021) por la crisis sanitaria hay sobreoferta de oficinas, hay bajo uso de espacios comerciales y hay sobredemanda de espacios industriales. Cada sector (oficinas, comercial e industrial) está en un ciclo de negocio distinto.

No significa que te vas a esperar a agarrar el ciclo de negocio al alza porque en las fibras los ciclos duran muchos años. Lo que tienes que hacer es evaluar el valor de la fibra vs el ciclo en el que está. Es de esperarse que las fibras que están en un ciclo a la baja deben de valer menos que las fibra que están en un ciclo al alza.

Fibra Monterrey, en sus conferencias trimestrales, pone una gráfica con el ciclo de negocio de oficinas. Esa gráfica no la ponen en su reporte trimestral, pero vale la pena verla en sus presentaciones trimestrales. Ahí representan en que ciclo de negocio está el segmento y la representación gráfica que hacen es muy fácil de leer. Si lees el reporte trimestral de Fibra PL (1Q 2021) ellos hablan mucho del ciclo de negocio industrial en México.

En resumen, a Julio 2021, hay menos riesgo actualmente en las fibras que invierten más en el sector industrial. Solo toma en cuenta que eso lo saben todos y en algún punto vamos a llegar a la sobreoferta.

Habiendo dicho lo anterior, no tengo datos para hablar de la demanda actual y futura de servicios educativos y es difícil encontrar estadísticas al respecto, por lo que no sé en que ciclo de negocio se encuentra Educa. Nova es más industrial que nada y va a incursionar en el sector agroindustrial. FMTY está arriesgándose en el sector de oficinas. Con el anuncio de la adquisición de La Perla, su segmento principal será de oficinas.

El quinto elemento de riesgo

Estoy bien seguro de que para este momento empezaste leyendo el articulo bien convencido con Educa, NOVA y FMTY y ahora ya la estás pensando. Así es este mundo de las inversiones :-)

Mi último elemento de riesgo es la diversificación vs la especialización y aquí hay opinión dividida. Hay quienes dicen que las fibras especializadas (solo escuelas, solo bodegas industriales) son mejores que las diversificadas. El argumento es que en la especialización hay mayor productividad. Por otro lado, están los que dicen que se aminora el riesgo en la diversificación pero que es más difícil desarrollar mayor productividad ... y también es cierto. Piensa en SHOP, ellos solo administran centros comerciales. SHOP pudiera ser la fibra con mayor experiencia de todas las demás en centros comerciales porque es lo que hacen todos los días del año. Fibra MQ tiene más bodegas que nada, pero también tiene centros comerciales, en menor proporción. ¿Quién de los 2 sabe más de centros comerciales?

Tú que prefieres ... ¿alta especialización o diversificación? Esta decisión bien cabe en la definición de lo que es un dilema ... "varias posibilidades de actuación y no se sabe cuál de ellas escoger porque ambas son igualmente buenas o malas"

Conclusión

Hay otros elementos de riesgo como: administración interna vs externa, la bursatilidad del título, experiencia del comité técnico, independencia del comité técnico, tasas de interés, tipo de cambio, factores políticos, y así. Y cada inversionista pondera sus factores de riesgo en forma diferente.

Al final de todo esto, necesito seleccionar 3 fibras que considero son las más rentables y que tienen menos riesgo.

Para este momento tu ya tienes en tu mente 3 fibras y yo tengo en mi mente 3 fibras. De hecho, es probable que en esas tres no esté EDUCA, Nova o FMTY. Y cada inversionista evalúa y pondera los riesgos en forma distinta y cada inversionista cobrará o pagará las consecuencias de sus decisiones. 😎

En el siguiente articulo voy a seleccionar las 3 fibras que serán parte del portafolio Sin Miedo a las Fibras.

saludos!